Où va le système dollar ? En arrière ! - Chronique de Paul Fabra

Si la Réserve fédérale des Etats-Unis osait faire ce qu'elle souhaiterait faire _ distribuer sans intermédiaire du pouvoir d'achat aux ménages, soutenir directement les cours de Bourse _, elle s'apercevrait vite que ce n'est pas du pouvoir d'achat qu'elle a prodigué. Elle n'en a tout crûment pas le pouvoir. De ce point de vue, son pouvoir est un non-pouvoir. Elle pourrait créer autant de monnaie qu'il lui prendrait fantaisie d'en émettre. C'est du reste ce qu'elle dit être prête à faire. Le monde financier a pris note que la plus haute autorité monétaire n'hésiterait pas, s'il le faut, à « injecter » des liquidités dans l'économie, massivement, et par tous les moyens, quasiment illimités, qui sont à sa disposition. Mais après ? L'usage qui serait fait de tout cet argent, à quoi pourrait-il servir ?

« To inject money into the economy », au cas, évidemment improbable, d'une évolution à la japonaise de la situation économique et financière aux Etats-Unis, tel était le sujet de la fameuse conférence prononcée le 21 novembre dernier par le plus récemment nommé des gouverneurs siégeant au conseil d'administration de la Fed, mais non des moindres. Le protégé d'Alan Greenspan : Ben S. Bernanke (notre chronique du 13 décembre : « L'incroyable message d'un membre de la Fed »).

Le professeur de Princeton ne cache pas la nature des opérations préventives qu'il préconise contre la déflation. L'abc de la culture monétaire tient en une seule proposition, dont tout le reste découle : pour émettre de la monnaie (laquelle figure à son passif), une banque centrale doit acheter _ et, donc, faire entrer dans ses actifs _ des créances diverses. D'emblée, on comprend que la valeur d'une monnaie, fût-ce la monnaie du pays le plus riche et le plus puissant de la terre, dépend en fin de compte de la valeur que l'on attribue aux actifs en contrepartie desquels elle est mise en circulation.

Pour créer des liquidités, la Réserve fédérale pourrait même, dit-elle, faire des avances à taux zéro aux banques, gagées sur des titres d'emprunts divers émis par des sociétés privées (dont on connaît, aujourd'hui, l'extrême fragilité des bilans !). Dans son zèle émetteur, le professeur-gouverneur est amené à formuler une proposition qui, déflation ou pas, pourrait faire son chemin. Il prône un large et nouvel abaissement des impôts. Mais l'opération serait financée par l'institut d'émission au lieu de l'être, comme c'est le cas général aujourd'hui, par un déficit budgétaire accru (c'est-à-dire au moyen d'emprunts obligataires du Trésor) ! Lui-même qualifie comme elle doit l'être une telle suggestion : « Un allégement fiscal financé par voie de création monétaire serait dans son essence la même chose que la fameuse métaphore de Milton Friedman : l'hélicoptère qui déverse sur la population une nuée de billets de banque ». CQFD.

Cependant, une proposition aussi outrageuse pourrait d'une façon ou d'une autre rejoindre la triste réalité. Là où ils existaient, les surplus budgétaires se sont évanouis, avec les plus-values boursières. Aux Etats-Unis, un autre facteur, impérieux, pousse au déficit. Désormais, l'ensemble de la politique, à commencer par la politique budgétaire, devra se plier aux exigences d'un réarmement accéléré.

Or la perspective de voir à nouveau les Trésors publics augmenter leurs emprunts sur le marché risque de tourner très vite au cauchemar. Après la débâcle des marchés d'actions, les économies occidentales, dans leur ensemble, sont certainement incapables de supporter le choc d'une remontée des taux à moyen et long terme. Compagnies d'assurances et banques résisteraient-elles à un krach obligataire ? Dans les pays anglo-saxons, la grande majorité des fonds de pension sont d'ores et déjà hors d'état de satisfaire aux engagements pris.

Pour éloigner la menace lancinante d'une crise obligataire, va-t-on assister à la fin d'une certaine « culture » monétaire qui aura façonné le fonctionnement du capitalisme occidental depuis la fin des années 1970 : l'exaltation de l'indépendance des banques centrales ? Celles-ci vont-elles redevenir, à des degrés divers, des auxiliaires des Trésors publics ? Bernanke, encore lui, ne cache pas sa « solution préférée » : la Réserve fédérale devrait garantir au Trésor des taux bas.

La méthode est éprouvée : les autorités monétaires se porteraient elles-mêmes acheteuses, si besoin est, d'une partie des titres publics mis en vente « sur le marché ». Cela se fait déjà au Japon. Autre précédent, plus préoccupant encore : c'était la pratique officielle aux Etats-Unis entre 1941 et 1951. En vertu de l'accord passé entre le Trésor américain et la Fed, la Seconde Guerre mondiale aura été financée à des taux extrêmement bas, descendus parfois au-dessous de 2 % pour le long terme. Après tout, la Banque du Japon et la Banque de Chine sont déjà les auxiliaires du Trésor américain en lui achetant des titres à titre de « réserves... monétaires ». Pourquoi pas la Réserve fédérale ? Ce genre de mondialisation implique une distorsion permanente du marché obligataire et des mouvements de capitaux.

Les questions obsédantes commencent à recevoir une réponse.

Plan Bernanke ou pas, les autorités monétaires continueront, comme elles le font déjà aux Etats-Unis et au Japon, d'« inonder » l'économie de liquidités. En pratique, cela veut dire que l'institut d'émission fournit à des taux très bas (1,25 % aux Etats-Unis, pratiquement 0 % au Japon) des réserves liquides aux banques. Qu'en font celles-ci, particulièrement pendant les époques où les demandes solvables de crédit sont faibles ? Elles achètent des obligations du Trésor. C'est aussi de cette façon que la bulle boursière a été fortement stimulée. Les achats des banques maintenaient les taux des valeurs à revenus fixes à un niveau artificiellement bas. Bon pour les actions. Un certain temps.

On évalue à plus de 17.000 milliards de dollars la « valeur » perdue à la Bourse entre le mois de mars 2000 et la fin septembre 2002. Une façon de voir les choses serait de dire que cette valeur n'a jamais existé. Dans l'économie réelle, toute valeur procède de la dynamique de l'échange. En vendant sa production sur le marché, toute entreprise se rembourse de ses frais, à commencer par ses frais de salaires et, si l'économie d'échange fonctionne bien, elle encaisse en outre un profit. Point à la ligne. C'est une imposture de prétendre que les « liquidités » injectées par la banque vont stimuler la demande. Ce n'est pas parce que les salaires sont exprimés en monnaie qu'il faut croire qu'en créant de la monnaie ex nihilo on fournit un pouvoir d'achat susceptible de relancer la consommation ou l'investissement. Comme on vient de le voir, les liquidités ainsi offertes se portent sur l'achat de « reconnaissances de dette » émanant du Trésor public et y resteront bloquées. Tout pouvoir d'achat disponible provient des revenus non encore dépensés d'une production et d'une vente qui ont déjà eu lieu.

Il reste que, pendant des années, les surcapitalisations boursières gonflées ont littéralement déterminé une bonne partie de l'activité économique. Elles ont entraîné des investissements gigantesques, induit des courants d'échange, suscité des moeurs nouvelles en matière de rémunérations. Les comptes en portent la trace, des années durant les sociétés devront amortir des « survaleurs » (goodwill) qui ont contribué à leur détresse financière présente. Cependant, la vie économique continue, il faut vendre (pour payer les créanciers en plus des fournisseurs), mais aussi acheter. Plus question d'échanger des actions surévaluées contre d'autres un peu moins surévaluées. L'économie retrouve la plus vieille discipline du marché : la liquidité, c'est la disponibilité. Tout argent bloqué dans des placements invendables ou vendables à perte a cessé, en totalité ou en partie, de représenter un pouvoir d'achat potentiel. Or aujourd'hui, la masse de pouvoir d'achat mobilisable s'est très fortement contractée. Appelons cela déflation ou autrement, voilà la réalité.

 

PAUL FABRA