L'incroyable message d'un membre de la Fed, Paul Fabra

Les Echos n° 18802 du 13 Decembre 2002 • page 60.


L'incroyable message d'un membre de la Fed

Il se pourrait bien que le capitalisme soit plus malade qu'il n'est généralement admis _ et cela au coeur même du système, aux Etats-Unis. Un des facteurs les plus déterminants du pourrissement souterrain n'est autre que l'empire de l'économiquement correct, plus pesant et paralysant encore que ne peut l'être l'emprise sur les esprits du politiquement correct.

Un discours prononcé le 21 novembre dernier devant le National Economists Club de Washington par un des gouverneurs du système de Réserve fédérale (Fed) sur le thème « Déflation : s'assurer qu'elle n'arrivera pas ici » (« Deflation : Making Sure "It" Doesn't Happen Here ») fit immédiatement sensation dans les milieux financiers du monde entier, où il a abondamment circulé. Par contraste, comme le lecteur a pu, si je puis dire, s'en apercevoir, il n'a pratiquement suscité aucune réaction ni parmi les hommes politiques, ni dans la presse. Pourtant, son auteur n'est autre qu'un des économistes américains de la moyenne jeune génération les plus en vogue, recruté il y a moins de deux ans par Alan Greenspan pour venir renforcer le « board » de la Fed et le saint des saints de la politique monétaire, le FOMC (Federal Open Market Committee), l'enceinte où l'on fixe le taux de l'intérêt directeur. Les propos tenus par Ben S. Bernanke étaient, le mot n'est pas trop fort, explosifs.

Explosifs mais accordés à une pensée économique qui, depuis un certain temps, a coupé pratiquement tout lien avec ses racines, qui sont le travail et l'épargne de millions et de millions d'hommes et de femmes. La gestion économique est assimilée à un jeu. L'économiquement correct a fini par détruire l'esprit critique. Ceux qui pourraient l'exercer au nom de l'intérêt du public sont terrorisés à l'idée de passer pour des béotiens ou des empêcheurs de tourner en rond.

Pour comprendre en connaissance de cause les « remarques » (c'est ainsi qu'il a dénommé son discours) faites par Ben Bernanke, il faut savoir, ou se rappeler, que l'événement sans doute le plus traumatisant, et aussi le plus interpellant, de toute l'histoire du capitalisme moderne (disons, depuis la fin du XVIIIe siècle), à savoir la grande dépression des années 1930 née aux Etats-Unis, est devenu lui-même un objet privilégié de l'économiquement correct. Les conclusions que la pensée dominante croit pouvoir en tirer expliquent presque entièrement les décisions concrètes prises depuis le début de 2001 _ à commencer par la politique monétaire de la Fed _ pour s'opposer aux conséquences de la récession et de l'éclatement de la bulle financière.

Un tel parti est d'autant plus scandaleux que tous les économistes qui ont essayé d'expliquer les causes et la durée exceptionnellement longue du cataclysme d'il y a soixante-dix ans _ Bernanke est l'un d'eux _ ne peuvent pas passer sous silence, dans leurs articles et dans leurs livres, que les questions ainsi posées n'ont en réalité encore reçu aucune réponse qui fasse l'unanimité. Il n'empêche que, pour peu qu'on veuille s'en donner la peine, il n'est pas difficile de faire un premier tri entre les explications qui peuvent tenir la route et celles qui paraissent trop spectaculaires pour être vraies. Sont de nature à nous aider puissamment à départager le clinquant et le plus profond les événements que nous vivons depuis que la dernière et la plus énorme de toutes les bulles boursières (plus enflée encore que celle qui éclata à Wall Street un certain mois d'octobre 1929) commença à se défaire. C'était en mars 2000, quand le Nasdaq chuta brutalement.

Quel crédit accorder aux interprétations qui, pour expliquer les difficultés actuelles, ne feraient intervenir ni la montée vertigineuse de l'endettement des grands groupes (et d'autres, plus modestes) par rapport à leur base en capital, ni cet autre facteur décisif de détérioration qui aura été la distribution de fausses richesses via des cours de Bourse gonflés.

Tous ces facteurs débilitants étaient déjà à l'oeuvre au lendemain des années 1920 qu'on appelle « folles ». Cependant, les économistes les plus en vue ont fait admettre une autre explication. C'est tout juste si Milton Friedman et son associée Anna Schwatz mentionnent l'endettement dans leur célèbre ouvrage paru en 1963. Pour eux, la cause essentielle de la déflation-dépression des années 1930 se trouve dans la contraction soudaine de la masse monétaire, qui se serait produite à cause d'une politique monétaire « restrictive ». Dans un livre (1976) bien connu des spécialistes, Peter Temin, professeur au MIT, s'est attaché à réfuter la thèse « monétariste ». Non seulement, la monnaie n'est pas la « cause », mais la contraction n'a pas eu lieu. La réalité est que les prix ont d'abord baissé, et ensuite la masse monétaire s'est ajustée. Ce savant est saint Jean-Bouche d'Or !

Le sophisme, c'est de comparer la quantité de monnaie en circulation au volume d'eau dans une baignoire : dépendant du débit plus ou moins fort du robinet actionné par la banque centrale ! La masse monétaire est entièrement déterminée par les besoins de monnaie tels qu'ils sont exprimés par les agents économiques. Si je décide de vendre mon appartement, autrement dit de le « monétiser », j'augmente à due concurrence la masse monétaire. On n'abaisse pas le chômage en augmentant cette dernière !

Bernanke dit qu'il ne croit pas à la menace de déflation, « mais, ajoute-t-il, il serait imprudent de ma part d'en écarter totalement la possibilité ». Mais alors, d'où vient que cette menace apparaît aujourd'hui un peu plus crédible qu'elle ne l'était, par exemple, au début de l'année 2001, quand une vague possibilité de récession se faisait jour ? Depuis cette époque, la Fed n'a-t-elle pas énergiquement abaissé son taux de base ? Il a été ramené à 1,25 %, et son objectif non dissimulé est d'inonder le marché de liquidités. Et qu'a fait, quoi qu'on dise, la Banque du Japon, dont le taux, lui, est bel et bien tombé à 0 % ?

Spécifiquement, le propos de Bernanke est de nous dire _ pour nous rassurer ! _ que, même s'il est réduit à cette situation, un institut d'émission n'en est pas pour autant réduit à l'impuissance : « (...) Une banque centrale qui s'est vu forcée de ramener son taux à 0 % conserve des munitions. Elle détient encore un pouvoir considérable pour accroître la demande et l'activité économique. »

A supposer donc que, « malgré toutes les précautions prises » pour maintenir la stabilité et l'intégrité des marchés financiers, la déflation vienne se saisir de l'économie américaine, eh bien, la Fed pourra « élargir ou bien l'échelle de ses achats ou bien la palette des actifs dont elle se porte acquéreur ». Comme on le sait, une banque centrale « crée » de la monnaie en achetant sur le marché des actifs. Mais elle ne doit pas faire courir de risques à sa propre monnaie ! C'est pourquoi elle n'achètera pas volontiers des obligations à moyen ou long terme si les taux montent. Elle préférera des bons du Trésor à trois ou six mois.

C'est qu'une banque centrale doit aussi se tenir prête à vendre ses actifs à tout moment. C'est par ce moyen que, en cas de menace d'inflation, elle résorbera les liquidités qu'elle juge excédentaires. Or la politique d'achat à tout-va que préconise Bernanke en cas de déflation porte en elle le risque contraire d'une inflation galopante comparable à celle qu'a connue l'Allemagne de Weimar en 1923 !

Bernanke n'y va pas de main morte : il préconise, pour tordre le cou à la déflation, des achats de bons à deux ans, éventuellement étendus à des obligations ayant six ans d'échéance. Si cela n'est pas suffisant, il voit bien la Fed acheter des titres plus longs et consentir des prêts aux banques pour qu'elles achètent des obligations émises par les sociétés. Mais elle pourrait aussi acheter des titres de Trésors étrangers. On dira que les banques centrales européennes achètent bien des titres de la dette publique américaine ! Faut-il rappeler que de telles opérations sont à l'origine de l'inflation mondiale latente, celle qui a permis le gonflement des bulles ?

Dans son zèle, Bernanke ne s'arrête pas en chemin : la Fed pourrait financer des réductions drastiques d'impôts, l'équivalent, dit-il, du largage de billets de banque du haut d'un hélicoptère ! Et pourquoi, ajoute-t-il, l'Etat ne pourrait-il pas simultanément acheter des « actifs privés », des sociétés ?

PAUL FABRA